NBFI e finanziamento delle imprese europee – Come i flussi transfrontalieri attraverso le istituzioni finanziarie non bancarie limitano il finanziamento delle imprese dell’area euro
Abstract (*)
L’articolo analizza come la crescita delle istituzioni finanziarie non bancarie (NBFI) stia modificando i flussi di finanziamento nell’area euro. Da un lato, fondi e assicurazioni europei stanno aumentando gli investimenti in azioni statunitensi, riducendo l’esposizione verso le imprese europee. Dall’altro, le banche destinano una quota crescente dei prestiti alle NBFI, soprattutto estere, sottraendo credito alle aziende dell’area euro. Secondo la BCE, queste dinamiche stanno rallentando la trasmissione della politica monetaria e la ripresa del finanziamento alle imprese europee.
Di Dorian Henricot, Caterina Mendicino, Luis Molestina Vivar, Wouter Wakker e Jakob Wenzl
Le istituzioni finanziarie non bancarie (NBFI) sono in forte crescita. Questo articolo mostra come i cambiamenti nei loro portafogli di raccolta e investimento stiano limitando il finanziamento delle imprese dell’area euro e influenzando la trasmissione della politica monetaria.
Negli ultimi anni due tendenze hanno progressivamente sottratto risorse finanziarie alle imprese dell’area euro. In primo luogo, le NBFI dell’area euro hanno spostato i propri portafogli verso attività estere, in particolare azioni statunitensi. In secondo luogo, le banche hanno indirizzato una quota crescente dei prestiti verso NBFI situate fuori dall’area euro. Insieme, questi flussi transfrontalieri attraverso le NBFI hanno contribuito alla lenta ripresa del finanziamento esterno delle imprese osservata negli ultimi anni.
Le NBFI riorganizzano i portafogli a scapito delle imprese dell’area euro
Le NBFI, come fondi di investimento e compagnie assicurative, svolgono un ruolo cruciale nel finanziamento delle imprese sia attraverso il mercato azionario sia attraverso quello obbligazionario. Negli ultimi anni le detenzioni di titoli da parte delle NBFI dell’area euro sono cresciute in modo significativo, passando da circa 11 mila miliardi di euro all’inizio del 2018 a 17 mila miliardi alla fine del 2025 (grafico 1, pannello a). I fondi di investimento rappresentano circa il 60% del totale.
Colpisce tuttavia il fatto che la composizione di questi portafogli si sia recentemente spostata lontano dagli attivi europei.
Gran parte di questo fenomeno riflette la performance eccezionale delle azioni statunitensi, soprattutto nel settore tecnologico, che ne ha aumentato sistematicamente il valore rispetto agli investimenti europei. Ma il cambiamento nella composizione dei portafogli delle NBFI non dipende solo dalle valutazioni di mercato: le NBFI, in particolare i fondi di investimento, non si limitano a detenere azioni statunitensi, ma continuano anche ad acquistarle.
Dalla fine del 2023 le NBFI dell’area euro hanno aumentato di circa 2,7 punti percentuali l’esposizione verso azioni societarie statunitensi attraverso acquisti netti. Nello stesso periodo hanno ridotto di circa 1,5 punti percentuali l’esposizione verso azioni societarie dell’area euro (grafico 1, pannello b, a sinistra). La riallocazione è avvenuta, seppure in misura minore, anche a scapito dei titoli di Stato dell’area euro e delle azioni bancarie europee.
Questi sviluppi hanno implicazioni rilevanti per il finanziamento delle imprese dell’area euro. Una ricerca di Henricot, Mendicino, Molestina Vivar e Pelizzon mostra che un aumento della quota di azioni societarie statunitensi nei portafogli delle NBFI è associato a una riduzione della quota di azioni dell’area euro. In particolare, un incremento di 1 punto percentuale della quota di azioni statunitensi nei portafogli delle NBFI corrisponde a una diminuzione di 0,3 punti percentuali della quota di azioni societarie dell’area euro (grafico 2, pannello b, a destra).
Sebbene l’effetto di sostituzione non sia perfettamente proporzionale, esso è comunque significativo e rilevante. Questo suggerisce che il crescente interesse verso gli attivi statunitensi potrebbe comprimere il finanziamento azionario delle imprese europee.
Le banche prestano di più alle NBFI e meno alle imprese
Una dinamica simile si osserva anche sul lato bancario. Negli ultimi anni l’esposizione delle banche verso le NBFI è cresciuta costantemente, raggiungendo circa l’11% del totale degli attivi alla fine del 2025 (grafico 1, pannello a).
La maggior parte di queste esposizioni assume la forma di prestiti diretti, prevalentemente verso fondi di investimento e altre istituzioni finanziarie, soprattutto tramite prestiti collateralizzati a breve termine (reverse repos). Una quota rilevante di questi finanziamenti è destinata a soggetti operanti al di fuori dell’area euro.
È particolarmente significativo che questa tendenza si sia sviluppata a scapito del credito alle imprese (grafico 1, pannello b).
Una ricerca di Li, Ma, Mendicino e Supera mostra che quando la banca da cui un’impresa prende a prestito aumenta di 1 punto percentuale i finanziamenti verso le NBFI, l’accesso di quell’impresa al credito bancario si riduce in media di 0,55 punti percentuali (grafico 1, pannello b). Inoltre, le imprese non riescono facilmente a compensare questa riduzione rivolgendosi ad altre banche o alle stesse NBFI per ottenere finanziamenti alternativi.
Nell’attuale contesto di incertezza geopolitica, i reverse repos verso le NBFI rappresentano per le banche un’opzione particolarmente attraente, soprattutto per gli istituti con posizioni patrimoniali più deboli. Non sorprende quindi che questa espansione sia coerente con l’atteggiamento più prudente e avverso al rischio segnalato dalle banche nelle recenti indagini.
Conclusioni
Le due tendenze descritte in questo articolo puntano nella stessa direzione: i flussi transfrontalieri attraverso le NBFI stanno rallentando la ripresa del finanziamento alle imprese durante la fase di allentamento monetario della BCE.
Quando i fondi di investimento dell’area euro riorganizzano i portafogli privilegiando le azioni statunitensi, per le imprese europee diventa più difficile raccogliere capitale sui mercati. Quando le banche orientano il credito verso NBFI estere anziché verso le imprese domestiche, le aziende europee incontrano maggiori difficoltà nell’ottenere prestiti.
Il risultato è una ripresa del finanziamento alle imprese lenta e inferiore rispetto all’andamento dei tassi ufficiali. È un segnale che conferma come, con la crescente importanza globale delle NBFI, il loro comportamento transfrontaliero meriti un’attenzione costante e approfondita da parte dei decisori politici.
(*) Traduzione e abstract a nostra cura
