Estados Unidos cierra 2025 con una combinación poco habitual de sólido crecimiento, desinflación, saneamiento fiscal y mejora del empleo nativo gracias a una combinación de políticas de oferta, desregulación y acuerdos comerciales.
EE.UU. será en 2025, y con las estimaciones de 2026, la única economía de sus comparables que no está en estancamiento. Canadá, Reino Unido, Japón, Francia, Alemania… Todos los comparables están en una situación económica débil y con perspectiva negativa tras años de políticas de demanda estatales y planes de gasto inútiles.
El error de las estimaciones catastrofistas sobre los anuncios de aranceles ha sido monumental. A ello se suma un año positivo para Wall Street, con subidas de doble dígito en los grandes índices y un fuerte avance de los beneficios por acción esperados del S&P 500.
Este ha sido un año que desmiente el “tariff tantrum”, la rabieta de los aranceles, que ha sido un ejemplo de uno de los sesgos de confirmación más fascinantes vividos en las últimas décadas. Las mismas casas de análisis que ignoraron la acumulación de deuda, déficit, empleo público, inmigración e inflación entre 2021 y 2024 se lanzaban a dar estimaciones desastrosas en 2025.
En abril asistimos a una batería de estimaciones catastrofistas que anunciaban estanflación e incluso recesión profunda, hundimiento de la inversión y colapso de la demanda global hacia EE.UU. como consecuencia de los anuncios de aranceles. Esos malos augurios ignoraban las enormes barreras al comercio de los socios de EE.UU. y el legado de exceso de gasto público, dopaje de empleo estatal, inmigración masiva e inflación heredados de la administración Biden y, aún peor, negaban ningún efecto positivo de las medidas de oferta y desregulación y las negociaciones comerciales. Tras más de treinta acuerdos comerciales, el comercio global es más equilibrado y libre que en 2024. El déficit comercial se ha reducido de casi 80.000 millones mensuales en noviembre de 2024 a 52.000 en la última cifra de 2025.
Un factor importante en los errores de estimación ha sido un análisis influenciado por el neokeynesianismo sobre la inflación, que rechaza la idea de que el aumento de los precios sea solo un problema monetario. La inflación no la causan los aranceles, que no suponen más unidades de moneda en el sistema, sino disparar el gasto y la creación artificial de dinero. El IPC se sitúa en noviembre en el 2,7% y el subyacente en el 2,6%, por debajo de las previsiones y de los niveles de subyacente de septiembre y octubre de 2024, otra evidencia de desinflación en plena subida arancelaria.
Otro elemento clave en la visión sesgada de la economía estadounidense ha sido ignorar el efecto positivo de las políticas de oferta en la inversión. La economía estadounidense crece un 4,3% anual en el tercer trimestre de 2025 y la inversión avanza un 10% anualizado, mientras el gasto federal cae un 8%.
El déficit fiscal no se ha disparado, sino que ha bajado un 22%, de 2,07 billones de dólares en noviembre de 2024 a 1,6 billones en el mismo mes de 2025, reduciendo el desequilibrio del 7,1% al 5,9% del PIB gracias a más ingresos y a recortes de gasto.
El gobierno estadounidense ha reducido el gasto federal un 10% y el gasto público total un 3% en los primeros seis meses, a pesar de haber heredado un presupuesto que estaba consumido en más de un 90% de antemano. Nos sorprendió que los análisis catastróficos para 2025 callasen un dato fundamental: las “continuation bills” de la Administración Biden y las órdenes ejecutivas de octubre y noviembre 2024 dejaban un presupuesto de 2025 casi gastado de antemano.
Gracias a las medidas urgentes, se ha frenado prácticamente el aumento de la deuda (cerraba en 36,22 billones de dólares en 2024 y termina en 36,21 en 2025, pasando del 122% al 120% del PIB) y se ha ordenado un recorte adicional del gasto del 8% para 2026, mientras el empleo nativo privado aumenta en 2,63 millones en doce meses y se recorta trabajo público e inmigrante.
El dólar no se ha hundido. El DXY Index cierra 2025 en 97,9, por encima de la media de los últimos veinte años, y el dólar se confirma como la moneda de reserva y de más uso del mundo fiduciario según el FMI, Swift y el BIS. La inversión y movimiento de capital hacia EE.UU. no se ha desplomado, todo lo contrario. La BEA muestra entrada de transacciones netas de la cuenta financiera de 299,5 mil millones de dólares en el primer trimestre de 2025 y 406,9 mil millones en el segundo trimestre de 2025, lo que supondría un récord y aceleración.
La combinación de mayor crecimiento, inflación controlada y menor gasto ha llevado a que el bono soberano se mantenga como el activo de reserva preferido entre las monedas fiduciarias. El bono a diez años de EE.UU. cierra con una rentabilidad exigida de 4,17%, muy lejos del casi 5% de octubre de 2023, cuando el consenso keynesiano estaba feliz con las políticas de gasto de la administración anterior. Es más, el bono a diez años de EE.UU. cierra muy lejos de algunas predicciones de 6% que se publicaron.
En este contexto, el S&P 500 acumula en 2025 una revalorización cercana al 17% hasta últimas fechas de diciembre, con el índice moviéndose en torno a los 6.880 puntos, muy cerca de máximos históricos. El Nasdaq Composite registra una subida claramente superior, con una subida en el entorno del 21%, mientras que el Russell 2000 de pequeñas compañías se anota un avance de alrededor del 15% en el año.
En beneficios, el BPA del S&P 500 vive un año de notable expansión: para 2025 los analistas manejan estimaciones de beneficio por acción con un crecimiento de en torno al 12% anual y cercano al 13% para 2026 y 2027. Los informes de seguimiento de resultados apuntan a cuatro trimestres consecutivos de aumentos de doble dígito en las ganancias, con márgenes netos por encima de la media de los últimos diez años y una parte creciente del avance explicada por la tecnología y las principales compañías de crecimiento.
La principal razón por la que el sesgo de confirmación llevó a un análisis incorrecto sobre la inflación, el crecimiento y la inversión en Estados Unidos es el uso de modelos principalmente neokeynesianos. Estos modelos tienden a magnificar las políticas de mal llamada demanda, que es gasto, y penalizar las de oferta. Desde hace años se ha blanqueado y justificado toda política de intervención estatal, aumentos de gasto y déficits siempre que estuvieran causados por ambiciosos planes de expansión estatal. El error del consenso no solo se ha dado con Estados Unidos, sino con Argentina e Italia, por ejemplo.
Tiene mucho que ver con la aversión a las políticas de oferta que se ha asentado en el mercado financiero y el aplauso generalizado a planes de gasto estatales. Esto está unido a una visión benigna sobre las barreras al comercio contra EE.UU. y exagerada sobre los aranceles si vienen de América, pero no si llegan de la UE o China. Estos planes posteriormente dejan una estela de deuda y estancamiento. Sorprende la animadversión a las políticas de oferta —reducir gasto, impuestos y regulación— entre expertos. La evidencia es que funcionan mucho mejor para fortalecer el crecimiento. Además, se ha demostrado que la cadena de mal llamados estímulos estatales por la vía del gasto no genera efecto multiplicador y solo empeora la deuda.
